国盛证券:波司登维持买入评级 盈利质量不断提升

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国盛证券发布研究报告称,波司登(03998)是国民羽绒服第一品牌,长期看品牌升级、产品迭代、渠道优化,收入及盈利增长有望持续。该行预计,FY21/22~23/24归母净利分别21.3/26.7/32亿元...

国盛证券发布研究报告称,波司登(03998)是国民羽绒服第一品牌,长期看品牌升级、产品迭代、渠道优化,收入及盈利增长有望持续。该行预计,FY21/22~23/24归母净利分别21.3/26.7/32亿元,当前股价4.8元对应FY21/22PE为20倍,维持“买入”评级。

报告中称,FY20/21公司收入/业绩增长10.9/42.1%。1)营收稳健增长:FY20/21为主品牌波司登首个三年战略阶段的收官之年,公司全财年收入/业绩增长10.9%/42.1%至135.2/17.1亿元。2)盈利质量不断提升:品牌重塑+产品拓展驱动终端产品销售单价,毛利率再创历史新高,同比增3.6pcts至58.6%;销售/管理费用率+0.4/+0.6pcts至35.4%/7.6%,净利率+2.8pcts至12.6%。

该行表示,公司羽绒服业务稳健增长,OEM、女装业务恢复中。1)羽绒服业务踏入战略升级新阶段,公司继续聚焦产品、营销、渠道端多重升级转型,品牌与产品力持续上行带动羽绒服销售增长14.5%至108.9亿元,占比80.5%。2)OEM业务订单受海外疫情影响下滑4.7%至15.4亿元,占比11.4%,预计未来随疫情转好将恢复10%+稳定增长。3)女装业务仍在持续恢复中,全财年销售下滑3.7%至9.5亿元,占比7%。

国盛证券称,线上高速增长50%+,探索数字化运营新阶段。该行分拆羽绒服业务收入:1)分品牌来看,波司登表现更佳。波司登强化品宣结合、产品持续迭代,高缇耶联名、迪士尼、漫威IP系列助力收入增长18.9%至99.9亿元;雪中飞/冰洁收入分别上升10.7%/下滑28.6%至5.5/1.5亿元。

2)分渠道来看,电商高速增长超50%。线上收入高速增长54.3%至34.9亿元,渠道占比32%。公司搭建多平台直播矩阵、与阿里巴巴战略合作、积极拓展新零售运营,截至财年末微信公众号粉丝670w+人/波司登天猫平台会员数同增160%至476w+人,为数字化运营新阶段奠定良好会员基础。线下收入增长2.1%至74亿元,截至财年末羽绒服业务门店净减少716家至4150家(直营/经销-54/-662至1807/2343家),一二线/三线及以下渠道占比分别28%/72%。公司注重渠道质量的提升,该行预计未来新店将重点聚焦一线城市、同时门店的优化迭代将持续。

3)量价分拆来看,品牌力、产品力带动价格带提升。主品牌波司登重塑效果佳、产品延展迭代驱动价格带重心上移,FY20/21波司登品牌线上销售中,1800元以上产品收入占比+4.3pcts至31.8%。

报告提到,优质快反优化库存管理,营运状态健康。疫情公司加强快反与数字运营能力,整合物流园资源,延续拉式补货、智能配送,年内经销商首次订货比例不超过30%,旺季中补单频次8次以上、快反周期稳定在7-18天。整体营运状态健康:1)存货下降2.9%至26.5亿元(其中原材料备货大幅增加、产成品明显下降),全财年存货周转天数175天,剔除期初疫情/期末原材料备货影响,同比增加20天左右,该行判断当前库存恢复情况良好。2)应收账款周转天数-5.4天至27.6天

该行认为,公司长期增长逻辑清晰。1)品牌层面:波司登势能提升有望持续驱动终端及盈利质量上行,同时横向拓展品类以挖掘细分市场;雪中飞、冰洁占位中低端市场形成协同。2)渠道层面:过去门店梳理有效,目前仍处于红利释放周期,未来渠道升级持续、强调数字化精准拓客运营。展望全年,公司继续聚焦品牌及营销升级、数字化零售,该行预计全年收入/业绩增速能够达到高双位数/20%中段,盈利质量有望继续提升。

(责任编辑: HN666)

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